国内沪铜自2021年5月份创出新高78390点之后，其价格在高位持续振荡整理了约一年的时间，可见多空双方在此争夺十分激烈，也非常焦灼。但多空双方必定是要分出胜负，而市场终究也是要选择方向，因此铜价后市会选择蓄势再来一轮上涨，还是彻底转入下跌熊市呢？我们从宏观、供需、资金市场等方面来分析一下。
一、经济增长下滑或将逐步拖累铜价
铜作为全球定价的大宗商业原材料，广泛用于电力、房地产、家电、汽车等行业，因此，其价格波动和全球经济的运行情况密不可分。据数据统计显示，1986年以来，国际铜价经历五轮大周期，每轮大周期的持续时间大概为7~9年，与经济周期的轮动较为密切。2022年以来，随着俄乌冲突的爆发、全球通胀压力增大、主要发达经济体逐步退出刺激政策、新一轮疫情传播等因素的影响，全球经济增长感受到一定压力。5月3日，摩根大通发布数据显示，4月全球制造业采购人经理指数(PMI)连跌两个月至52.2%，增速为2020年8月以来最低，其中全球新订单续降至50.3%，接近50%的荣枯线；新出口订单连续两个月收缩，降至50%荣枯线下方。对比来看，自去年5月份铜价创出新高后，全球制造业PMI在持续走弱，与铜价走势发生一定背离，一旦全球制造业PMI指数跌破50%的荣枯线分水岭，对铜价的拖累将会愈发明显。
二、美元持续走强将继续打压铜价
2022年以来，美联储为应对高企的通货膨胀，宣布开始加息并进行缩表操作，市场预期今年将加息7次，基准利率将从0上升至2.75%。随着美联储货币政策的逐步收紧，美元指数开启新一轮上涨并重新站上100点整数关口上方。根据SWIFT最新统计，美元在国际支付中的使用比例仍超过40%、稳居第一。在对外贸易中，目前有七成以上种类的大宗商品以美元计价，若按照实际交易量来测算，美元在全球大宗商品市场中计价份额可能超过90%。铜作为以美元计价的大宗商品，其金融属性主要体现在铜价与美元指数的负相关性。即当美元上涨时，除美国以外的消费者将会以更高的价格购买铜产品，对铜的需求就会减少，而美国以外的铜生产者的成本则相对降低，供给或将增加。因此在需求减少，供给增加的情况下，以美元计价的铜价则会下跌。随着美联储开启新一轮的加息周期，且美国经济强于其他经济体吸引美元回流，美元或将继续保持强势，从而打压铜价。
三、短期干扰难改矿端长期恢复增长
2022年以来，全球两大铜矿生产国智利和秘鲁都遇到一定的麻烦，前者因为矿山品味下降、干旱缺水、项目受阻等因素而出现产量下滑，后者因为社区抗议活动频出使得生产受阻，目前供给端的干扰因素还未完全解决。但从铜精矿加工费（TC/RC）角度来看，TC已经从2021年4月份最低不到30美元的一路上涨至今年最高80美元。TC是处理费或粗炼费，RC是精炼费，TC/RC是矿产商和贸易商向冶炼厂支付的、将铜精矿加工成精铜的总费用。一般而言，当铜矿供给短缺时，矿山在对冶炼厂商的谈判中占据主动，其支付的加工费就会下降；当铜矿供给充裕时，其支付的加工费就会上涨。换言之，TC/RC与铜精矿的供给量具有正相关关系，从这个角度来看，目前铜矿的供应端整体是恢复增长的趋势。
四、欧美地区铜库存仍未明显上升
截至5月中旬，LME铜库存最高已达到18万吨，较今年3月初的最低点7万吨已是大幅回升，也超过了去年同期的12万吨的水平。具体分区域来看，今年二季度LME库存大幅增长主要来自于亚洲地区，反映出当国内需求不佳且存在出口盈利窗口时，国内铜库存会转移至LME亚洲仓库。而二季度欧洲地区和北美地区增幅相对有限，反映出欧美地区铜需求仍在，累库周期尚未到来，库存对铜价的压力还未开始显现。
五、国内终端需求端整体缺乏亮点
相对于欧美地区来说，国内铜的需求目前相对来说缺乏明显亮点。按照终端消费来看的话，铜的使用分布在电力（48%）、家电（15%）、建筑（10%）、交通运输（10%）、电子行业（8%）和其他领域（9%）。数据显示，2019年、2020年、2021年我国电网工程完成投资分别为4856亿元、4699亿元、4951亿元，同比增速分别为-9.6%、-3.2%、1.1%，增速逐步转正。2022年国家电网发展总投入目标为5795亿元，其中计划电网投资5012亿元，首次突破5000亿元，创历史新高。按照此数据计算，预计2022年增幅在1.2%左右，增速没有进一步明显增长。另外，根据最新的数据显示，2022年前4个月，国内家电、地产、汽车板块的数据整体同比出现明显下滑，对铜消费的拖累非常明显。
六、外盘投机市场看空力量逐步增强
根据美国商品期货交易会员会(CFTC)公布的持仓数据显示，2020年底以来，COMEX铜非商业净持仓（多头减空头）从高位开始下滑。2022年4月底开始，COMEX铜非商业净持仓由正转负。一般认为非商业持仓是基金持仓，是COMEX持仓报告中最核心的内容。整体来看，COMEX投机市场看空的力量在逐步增强。
总结一下，目前宏观、供需和资金等方面均不支撑铜价走出新一轮上涨并创出新高，而铜价目前之所以也没有出现破位大幅下跌，或在于市场对国内下半年经济复苏回暖存于一定预期，并且欧美经济数据还没有彻底走差。因此，一旦需求端的担心后市被数据证实，铜价或将承压走弱，选择最终的方向。
作者 | 刘培洋
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