一、铜供应短缺
铜目前处于低库存，且持续去库的状态，我们认为供应端的干扰是库存低的主要因素。从矿端的情况来看，由于智利、秘鲁等地区铜矿减产的原因，上半年铜矿产量增速不及预期；从 3 月份铜冶炼厂不断停产检修，上半年精铜基本上没有增量，今年 8 月份以来，浙江、安徽、江苏、湖北等省份多个地市因电力高峰供需紧张，冶炼厂减产造成产量损失较大；今年废铜的干扰也很多，3 月份财税40 号文开始，废铜产业税负一度增加，导致市场交易冷淡，6 月份铜价下跌后，废铜货源急速收缩。
二、铜供应端干扰多
1、铜矿产量不及预期
年初市场对今年铜矿产量抱有非常乐观的预期，大部分机构认为今年铜矿产量会增长 100-120 万吨，原因是今年新扩建铜矿非常多。从铜矿投产的情况来看，新扩建铜矿的进展确实非常顺利，紫金下面的卡莫阿铜矿、巨龙铜矿、Timok 铜矿，Freeport下面的 Grasberg 铜矿，Mina justa 铜矿等都贡献了很大的增量。但是智利及秘鲁等地区老矿山产量普遍下降，导致今年铜矿产量明显不及预期，这些矿山下降的原因在于矿山老龄化、智利缺水、秘鲁社区干扰等。从我们统计的 15 家大型矿企的数据来看，上半年主流矿山基本上没有增量。根据 ICSG、CRU 等机构统计，今年上半年铜矿产量增速在 2.9%左右，明显低于年初预计的 4-5%的增速。
矿山老龄化及智利缺水制约智利铜矿产量
世界矿山老龄化的趋势越来越严重，目前有一半的铜矿山矿龄已经超过 50 年，甚至有的矿企已经开采百年，铜矿品位的下滑制约了全球铜精矿供应的增长，并增加了选矿成本，也为选矿提出了更高的要求。
以智利为例，作为全球最大的铜矿生产国家，智利地区的铜矿品位下降的趋势尤为突出，智利的平均铜矿石品位在过去 15 年中处于逐渐下降的状态。同时智利地区还面临着长年的干旱问题，由于降雨量大幅减少，智利已遭遇长达 13 年的历史性干旱，今年 4 月智利政府宣布，首都圣地亚哥的大部分区域将启动定量供水计划，这也是该市历史上首次采取限水措施。智利大学近期发表的研究预测称，未来 30 年智利的水资源将减少 30%，干旱将成为智利各地的常态。与此同时，智利左翼掌权以后，提出的一系列主张，包括提高采矿业特许权使用费、提高高收入群体税率、强调国家调控、反对矿业私有化，并主张成立国营锂业公司等等，都损害智利的矿业投资环境。
秘鲁社区干扰长期影响矿山产量
作为老牌铜矿资源国，秘鲁的铜矿品位下滑的趋势也难以避免，同时，秘鲁社区矛盾难以协调，秘鲁的社区组织力量比较强大,可以组织各种社会活动包括示威游行,有时会采取堵路、封门甚至暴力袭击等行动,干扰企业建设、生产和经营,今年五矿资源的Las Bambas 铜矿和南方铜业的 Cuajone 铜矿分别停产了 50 天，导致秘鲁 20%的矿山受到干扰，产量受损严重。
秘鲁运营的矿山中，Las bambas 铜矿受到社区干扰的影响最严重，据统计，在过去五年的时间里，Las Bambas 铜矿已累计停运近 400 天。很多人说 Las Bambas 铜矿投产即巅峰，自 2016 年 7 月 1 日开始商业生产以来，Las Bambas 在 2017 年，即其投产的第一个完成年度便产铜 45.51 万吨，助力五矿资源（MMG）成功进入全球十大铜矿生产商之列。但随后，五矿资源的 Las Bambas 矿就陷入断断续续的抗议的漩涡之中，2018 年 Las Bambas 铜产量同比下降 15%至 38.5 万吨，随后就是连续连续三年的低负荷运行，2021 年更是再下一个台阶，其产量降至 30 万吨以下。今年 3 月份，Las Bambas铜矿获得了秘鲁能源矿产部授予的“开发 Chalcobamba 矿坑及相关基础设施的监管许可“，并预计 Chalcobamba 于 2022 年下半年实现首产。据介绍，开发 Chalcobamba 矿坑预计会对 Las Bambas 铜精矿含铜年产量增至约 38 万至 40 万吨水平以上。但好消息的余热仍未退却，Las Bambas 铜矿就迎来了 50 天的停产，该项目被搁置，Las Bambas 铜矿今年上半年产量只有 10.1 万吨，五矿资源预计今年 Las Bambas 铜矿产量将下降至 24万吨。
2、精铜供应干扰多
今年从 3 月份开始，冶炼厂的干扰就不断，山东两家冶炼厂因资金问题相继停产，加上今年检修的冶炼厂特别多，1-7 月份国内电铜产量基本上没有增长。
进入 6 月下旬以来中国中东部地区遭遇极为严重的高温干旱天气，特别是 7 月和 8月中国中东部地区四川，重庆，湖北，浙江，上海，江苏，浙江，陕西等多地出现破纪录高温天气，多地气温均超过 40 摄氏度，局部气温甚至达到 44 摄氏度以上。四川省是中国水力资源最为丰富的地区之一，四川高度依赖于水电，水电占比达到 80%。
但是今年的干旱天气使得四川水电出力不足。全省平均降水量 135.9 毫米，较常年同期偏少 48%，偏枯的降水对水电出力能力产生较大的限制，作为西电东送大省，四川省有大量刚性的合同内外送电量需要在汛期执行。然而，今年四川省自身因极端气候都出现缺电情况，因此跨省外送电执行情况难以保障，缺电问题还可能会蔓延到沿海省份。进入 8 月份以后，浙江、安徽、江苏、湖北、四川等省份多个地市因电力高峰供需紧张，按照有序用电相关方案，对工业企业提出限电要求或节约倡议。在各地限电政策的影响下，湖北、浙江、江苏、安徽等地冶炼厂开始减产，其中大冶减产 1.2 万吨左右，富冶减产 8000 吨左右，张家港联合铜业减产 4000 吨左右，安徽铜陵减产 1.2 万吨左右，限电导致国内电铜产量产生了很大的损失。
除此之外，疫情在各地零星爆发，8 月贵溪地区实施静态管理，目前当地冶炼厂已经出现减产，初步估计本月减产 4000 吨左右。三门峡出现疫情，当地冶炼厂生产和铁路运输尚未受到影响。
今年废铜干扰不断，3 月份财税 40 号文开始实施以后，行业的税负成本增加，废铜成交遇冷，四五月份又遇到上海疫情，废铜行业的拆解和运输都遇到阻碍。6 月上海解封以后，铜价急速下跌，废铜货源急速收缩，6 月底精废价差一度打成负值，现在精废价差仍然在 1000 元/吨以内，市场上废铜货源非常紧张，废铜制杆开工率比正常下降了一半以上，也是造成供应端紧张的原因。
三、铜供应何时能缓解
我们认为 10 月份以后铜供应能够得到缓解，从铜矿端的角度来看，下半年铜矿的供应增速有望回升，精铜端来看，今年限电的影响消退后，冶炼厂产量将会修复，随着大冶、富冶等冶炼厂投产，最终供应走向宽松是大趋势。
1、下半年铜矿供应较为宽松
下半年铜矿供应预期较为乐观，主要是得益于新扩建项目的顺利投放及老矿山干扰的减少。
英美资源的 Quellaveco 铜矿已经有铜精矿产出，今年下半年预计产量会达到 10-15万吨。紫金矿业今年产量预期 86 万吨，将比去年增加 47%。主要的增量来自于卡莫阿铜矿及 Timok 铜矿。其中卡莫阿铜矿今年预期产量位 29-34 万吨，按照卡莫阿的投产进度，很可能会达到目标产量上限。Timok 铜矿的投产进度也是超出预期，今年预计会达到 10.4 万吨，明年达到满产 13.5 万吨，根据紫金矿业旗下矿山的表现，该矿企很可能会超出目标产量。而且南铜的 Pilares 铜矿四季度将要投产，该铜矿产能为 3.5 万吨。
另外，下半年的干扰会减少，南方铜业的 Cuajone 铜矿上半年停产 50 多天，现在已经复产， Las Bambas 铜矿 6 月 10 号复产，Escondida 铜矿移向高品位矿区生产以后，预计 2023 财年的产量会增长 8-10%。
2、本轮限电或影响时间较短，冶炼厂 Q4 新产能将释放此次限电更多是因为高温少雨的天气，去年拉闸限电则主要是因为强劲的经济恢复动能带来用电量的提升，叠加煤价上涨，火电公司存在亏损，两者有着本质区别。
今年限电范围较小，且随着高温的消退预计不会持续太久，对供应的冲击显著小于去年。与此同时，富冶扩建项目于 8 月份开始试生产，大冶 40 万吨新项目将于 9 月中旬投产，11 月份清远江铜的新扩建项目也会有电铜出炉，预计四季度开始，精铜供应将趋于宽松。
铜供应为何短缺 何时能修复
